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关于企业融资效率基本涵义及评价方法的文献综述
时间:2017-12-01 14:55:50    来源:www.xiandaishangye.cn    浏览次数:    杂志首页    我来说两句()

 内容摘要:目前,美国流动性短缺危机开始波及实体经济,导致企业融资更加困难。近年来,国内学者在企业融资效率基本涵义、融资效率评价方法等研究方面取得了大量研究成果,但未能形成较为一致的学术观点。实际上,企业融资效率就是企业在不同治理结构模式的基础上,以最低成本和风险为企业融入资金并运用融入资金为企业带来最高收益的能力,而融资效率的理论评价方法与实证研究方法,则各有千秋,各自具有一定的适应性,需要我们甄别使用。

关键词:融资 融资效率 评价方法 文献综述

 

目前美国流动性短缺危机席卷了美国的主要金融机构并开始波及实体经济。其影响途径就是商业银行对于企业的信贷规模缩水,导致企业融资成本提高,企业融资更加困难。虽然目前很多专家预言美国金融危机对于中国的实体经济不会造成非常严重的影响,但是企业融资难的问题不可避免的又一次被推到了风口浪尖处。其实,企业融资难一直是我国部分企业发展的桎梏,而且我国政府也推出很多的政策以期解决企业融资问题,如:加大企业信贷规模支持、拓宽企业直接融资渠道等,但是短期内并不能从根本上改变企业融资难的现状,本文认为对于企业来说,最好的策略应从客观条件出发,改善企业自身的融资效率,以此来缓解融资难的问题。

从现有的国内外相关文献来看,国外对融资效率的研究比较少,几乎不存在企业融资效率概念。这可能与西方国家经济现有的财产组织体系或产权制度有极大的关系。西方国家财产组织的分散化、社会化、市场化和产权制度的私人特征可能使得企业融资天然具有效率[1]。目前来看,国内学者对于企业融资效率的研究也是没有一个共同认知的模式,大都围绕着企业融资效率的定义及企业融资效率的评价而展开。关于企业融资效率的定义,国内学者是各抒己见,没有一个统一的界定和明确的标准。对企业融资效率的评价基本是沿着理论分析与实证研究而展开,而且就目前的结论来看,学者们更是没有一个共同认知的结论;在分析评价过程中用到的研究方法分别有模糊数学中的模糊综合评价法、运筹学中的数据包络分析法、概率统计中的线性回归分析法等。

一、关于企业融资效率的基本涵义

曾康霖(1993)被公认为较早研究融资效率。他指出,采用什么形式融资要着眼于融资的效率和成本,并分析了影响融资效率和成本的七个因素[1利益机制的约束程度2投资的风险程度3信息的灵敏和真实程度4市场经济的发育程度5货币政策的作用程度6作用对象的稳定程度7作用领域的选择程度],但他并没有给出明确的定义[2]

之后其他的国内学者则陆续给出了企业融资效率的不同解释。归纳起来大致分为以下三种:

(一)从融资能力、融资成本、融资风险等方面来定义融资效率

叶望春(1999)在分析金融效率时,将金融效率分解为金融市场效率、商业银行效率、非银行金融机构效率、企业融资效率、金融宏观作用效率和中央银行对货币的调控效率这些方面,其中企业融资效率是指企业筹资成本、筹资风险以及筹资的方便程度。企业融资效率越高,社会闲散资金进入生产领域越容易,金融效率也就越高[3]。高西有(2000)指出企业融资效率主要是指企业融资大小及融资成本高低[4]。刘海虹(2000)、王明华(2000)从资金的趋利性角度出发,指出企业融资过程实质上是一种以资金供求形式表现出来的资源配置过程,因为资金的趋利性促使它总是要向个别收益率比较高的企业流动。因此,不同行业、不同企业获得资金的渠道、方式与规模实际上反映了社会资源配置的效率。企业能否取得资金,以何种形式、何种渠道取得资金即企业融资能力的大小构成了企业融资效率概念的内涵[5] [6]。方芳,曾辉(2005)认为企业融资效率是指某种融资方式以最高收益——成本比率和最低风险为企业提供生产经营所需资金的能力(企业资金融入效率)[7]

(二)从成本、收益、以及融资对企业的影响等方面来定义融资效率

宋文兵(1997)认为经济学中的效率概念指的是成本与收益的关系。融资方式作为一种制度安排,包括两个方面:交易效率和配置效率。前者是指该种融资以最低成本为投资者提供金融资源的能力。后者是指将稀缺的资本分配给进行最优化生产性使用的投资者,相当于托宾提出的功能效率[8]。吕景波 2003)在回顾了经济效率的含义与融资的概念后,从纯经济学角度进行了分析,认为在遵循新古典主义的分析框架上,企业融资效率是指企业融资行为产生的成本和收益及风险对企业价值的影响程度。认为通过经济学的收益成本风险分析,可将企业融资效率问题转化为企业价值问题,从而对融资效率的度量也将转变为对融资行为与企业价值变化关系的考查[9]。肖劲、马亚军(2004 、高学哲(2005认为企业融资效率就是能够创造企业价值的融资能力,包括三方面:(1)企业的融资效率是指企业是否能以尽可能低的成本融通到所需要的资金;(2)企业的融资效率还表现为企业所融通的资金能否得到有效的利用;(3)要从比较的和动态的观点来看待企业融资效率。在同样的市场条件下,企业融资是否具有效率,只有通过比较才能得知[1][10]。聂新兰,黄莲琴(2007)对企业融资效率定义为利用融入的金融资源为企业创造价值的能力。从成本和收益出发融资效率包括了交易效率和资金使用效率[11]

(三)从微观与宏观方面来定义企业融资效率

卢福财(2001)在回顾了有关金融效率、融资方式效率及融资制度效率的概念之后,同样在最广泛的一般意义上使用“效率”这一概念,他把企业融资效率定义为企业某种融资方式或融资制度在实现储蓄向投资转化过程中所表现出来的能力与功效,并以此为基础构造了企业融资效率的分析体系[12]。高有才(2003)认为企业融资效率属于经济效率范围,在本质上和经济效率是一致的,但由于企业融资效率并不单纯是一个微观金融行为,也涉及到宏观经济问题,不仅是一种交易行为,还涉及到资源配置、资金使用、公司治理等。企业融资效率包括交易效率、资源配置效率、资金使用效率、融资结构所产生的公司治理效率以及对国家经济安全的影响,对社会经济发展的贡献等等。把企业融资效率定义为企业融资对经济发展所产生的影响程度和作用大小。认为企业融资效率可从微观和宏观两个层次分析,即分为微观效率和宏观效率。微观效率是指企业融资对企业自身发展所产生的影响程度和作用力大小,分为资金的融入效率、资金的融出效率、资金使用效率、公司治理效率等;宏观效率是指企业融资对一国经济发展所产生的影响程度与作用力大小[13]。杨兴全(2005)的定义为“公司融资效率是指公司在融资的财务活动中所实现的效能和功效” [14]

广义的融资是指资金在持有者之间流动以余补缺的一种经济行为这是资金双向互动的过程包括资金的融和融出狭义的融资只指资金的融[15]融资过程不仅包含资金的融入还有资金的利用,而且还应包括企业治理对于融资的影响。第一种定义范围过于狭窄,仅考虑了资金的融入;第二种定义虽然强调了融资对企业的影响,但是未将企业的资金融入效率与企业组织自身的资产运营效率相结合,可以说在这一概念的层次上只注重了企业融资的量的概念及其经济效果,而忽视了企业融资的质的内涵;过分强调企业融资的外在因素,而忽视了企业融资与企业组织效率的双向互动[1];第三种定义则太宽泛,不能很明确的把融资效率定位。

本文认为企业融资效率的定义应从融资定义入手,把与融资相联系的任何一方面都体现在其中,综合各个方面的效率才能归纳出一个完整的定义,但是也不可把定义下的太宽泛,而且从分析融资效率的角度来说,由微观入手来定义融资效率比较合适,卢福财(2001)指出融资微观效率主要包括企业资金融入效率、企业法人治理效率、企业资金融出效率三个方面[12]。据此本文认为企业融资效率是指在企业不同治理结构模式的基础上,以最低成本和风险为企业融入资金并运用融入资金为企业带来最高收益的能力。

二、关于对企业融资效率的评价方法

对企业融资效率评价方法的主要文献分为两大类:一类属于理论分析方法;另一类属于实证研究方法。总体看来理论分析与实证研究在文献数量上平分秋色。

(一)理论分析方法

理论分析文献基本都从影响因素入手,分析比较各种融资方式的融资效率,得出各种融资方式融资效率的排序,为企业提供融资方式选择的依据。并可以根据分析结果——债券融资效率是否高于股权融资效率归为两派观点。

郑伯良(2002),邓红征,周长信(2003)等均运用模糊系统方法,先对融资成本、资金利润率、融资机制规范度、融资主体自由度和清偿能力这五方面因素分别进行分析,以确定在不同融资方式下各因素对融资效率影响程度高低的隶属度,然后再分别对各单因素评价矩阵与权重集进行模糊变换,求出评价指标,从而得出中小企业的各种融资方式中,内部融资效率>债权融资效率>股权融资效率。并提出应尽量优先运用内部留成来满足企业资金的需要,其次再考虑外部资金融资方式(债权融资、股权融资)[16] [17]。这一结论符合西方融资优序论。

郑文博(2004) 通过分析融资效率的评价因素资金成本、资金利用率、融资机制规范程度、融资主体自由度、清偿度,利用模糊综合评价法对我国中小企业的融资效率进行评析,得出(1)对于股权融资来说,根据最大隶属原则,效率低的隶属度大于效率高的隶属度,由此判断中小企业的股权融资时较低的。(2)中小企业的各种融资方式中,内部融资效率>债权融资效率>股权融资效率。指出了中小企业的融资现状及融资效率低下的原因,最后指出了提高中小企业融资效率的对策及建议:构建多层次的资本市场体系[18]

申景奇(2007)的论述从融入资金企业的角度,把中小企业资金融入效率从综合资金成本效率、资金利用效率、融资机制规范度与主体自由度分析、清偿能力四个方面来理论分析,同样得出中小企业的各种融资方式中,内部融资效率>债权融资效率>股权融资效率[19]

而认为股权融资效率高于债券融资效率的研究者占少数,胡竹枝,李明月(2005)从融资期限、融资成本、融资风险、资金使用的自由度、资金到位率、融资主体的自由度六方面影响因素来分析,利用模糊集中意见决策方法对各种融资方式的综合效率进行评价,得出在各种融资方式给定可以自由选择的前提下,中小企业的理性融资序列是先利用积累,其次股票融资,再银行信贷,最后是债券融资,与西方融资优序论有所出入的结论[20]

(二)实证研究方法

在实证研究方法方面,也分为两类,一类主要针对上述理论分析中的两种不同观点进行论证。

朱冰心(2005)运用模糊综合评价方法,对各种融资方式的综合效率进行评价的同时,还融合线形回归的方法,选取112004年在深交所上市的浙江中小企业为样本,以净资产收益率为衡量指标,实证考查企业负债率和股东权益比率与净资产收益率之间的关系,得出债权融资的效率要高于股权融资的效率[21]。方芳,曾辉(2005)亦选取292004年在深交所上市的中小企业为样本,运用线形回归的方法得出同样的结论[7]

而肖科,谢婷(2006)运用模糊综合评判的方法,建立了企业融资效率评价的数学模型,结合湖北省中小企业融资的实际情况,选取六个因素(融资期限、融资成本、融资风险、资金使用的自由度、资金的到位率、融资主体自由度)对五种典型的湖北省中小企业触资方式(企业积系、股票融资、债券肚资、银行借贷、民间借贷)进行单因素比较分析。在此基础上,对这五种融资方式的融资效率进行模糊综合评价,得出湖北中小企业各种融资方式中:自我积累融资效率>股票融资效率>债券融资效率>民间借款融资效率>银行借款融资效率[22]

朱巧伦(2006)以郑州市中小企业融资情况为例来进行融资效率分析, 选取影响融资效率的主要五个因素:融资成本、资金利用率、融资主体自由度、融资机制规范度和融资风险,采用模糊集中意见决策法对各种融资方式的融资效率进行评析,得出的结果是中小的企业融资方式选择排序首先是内部融资,其次是股票融资,商业信用和民间借贷对中小企业而言效率相当,排第三,最后是银行信贷 [23]

另一类是运用理论分析中的影响融资的因素,构建评价融资效率的体系,评价某种融资方式或整体融资效率的高低,并在评价过程中针对效率低下寻找解决的途径。

宋增基,张宗益(2003)根据目前较一致的观点,企业融资效率应包括筹资效率和配置效率。运用线形回归分析法,建立筹资效率与配置效率的检验模型,通过对上市公司融资效率的实证分析,得出尽管我国上市公司在筹资效率上具有优势,但由于在公司治理结构等方面存在较多问题,致使资本配置效率并不具有显著优势[24]

刘力昌,冯根福,张道宏,毛红霞(2004)将数据包络分析方法引用到了股权融资效率的评价体系中,以沪市1998年初次发行股票的47家上市公司为研究对象,对中国股权融资效率进行综合评价,研究结果为:68.09%的上市公司股权融资效率不能达到技术与规模同时有效,59.57%的上市公司股权融资效率既不能达到规模有效,又不能达到技术有效,我国上市公司股权融资效率总体呈低效状态。还提出了上市公司提高股权融资的效率的途径[25]。但其未对规模报酬效率进行分析,针对这一方面,王颖,钟佩聪(2006)同样选取2004年内在深圳中小企业板首次发行股票的34家上市公司为样本决策单元(DMU, 运用数据包络分析方法对中小企业股权融资效率进行了综合评价,并针对规模报酬效率进行了分析。研究结果为:32.3%的公司在股权融资上技术有效,11.8%的公司在股权融资上综合有效。总体而言目前我国中小企业板上市公司股权融资的效率非常之低,但从融资的规模报酬角度来看,85.3%的上市公司股权融资规模报酬递增,说明中小企业的股权融资有着可展望的前景。并且同样提出了提高股权融资效率的途径[26]

杨蕾(2007)同样运用数据包络分析方法,以我国中小企业板截至2004年末发行股票的38家上市公司为研究对象,对中小企业板上市公司的股权融资效率进行DEA综合评价,研究结果为:94.74%的上市公司股权融资效率不能达到技术与规模同时有效,89.47%的上市公司股权融资效率既不能达到规模有效,又不能达到技术有效,我国中小企业板上市公司股权融资效率总体呈低效状态[27]

李冬梅(2007)在其硕士论文中运用了熵值法来评价融资效率,并指出上市公司融资效率的影响因素有以下几个方面:宏观经济因素、资本结构因素、资本成本因素、融资方式因素和公司内部的因素等。再针对这些影响因素建立了上市公司融资效率的评价指标体系。从资金的筹措速度、企业价值的最大化、融资成本的最小化、抗风险能力最强化以及公司治理效率的最优化等五个方面来建立指标体系。接着针对黑龙江省上市公司的融资效率运用信息熵客观赋权的方法进行了实证分析,得出了黑龙江省上市公司的融资效率普遍较低的结论,再根据黑龙江省上市公司所处的具体环境来分析融资效率低下的原因,原因主要有:黑龙江省上市公司国有股控股比例较高,融资结构、筹资速度等方面都存在着一定的问题[28]

曹晓军,胡达沙,吴杰(2007)首先分析我国上市公司融资现状,得出我国上市公司过分偏好股权融资的结论,并且阐述偏好股权融资的主要表现。然后通过理论分析我国上市公司股权融资的配置效率和筹资效率,得出我国上市公司股权融资效率不高的结论[29]

曾江洪,陈迪宇(2008)运用数据包络分析法对债务融资效率进行了评价,而且是从债务融资成本的节约和融入资金的使用两个方面来评价样本中各中小企业的融资效率,并尝试采用不同的指标体系。其选用了员工人数、经营时间、固定资产合计、机构持股比例合计、财务费用率、利息费用、营业费用、息税前利润、主营业务收入同比增长率九方面指标,并建立了ABCD四个模型,求解了各企业的效率值,并探讨了来自样本的中小企业的融资效率差异,提出了改进建议[30]

上述融资效率的理论评价方法与实证研究方法,各有千秋,有一定的代表性,但是就目前的研究来看,理论分析方法与实证研究方法中的模糊综合评价法需要确定各指标的优先权重,而权重的确定,往往很难避免主观性,不同的评价对象指标之间的重要性差异可能导致评价的非公正性,本文认为这是导致相同的研究方法得出不同的结论的主要原因;而且通过分析比较融资效率,得出融资方式的最佳排序,思路固然新颖,但是关于这种融资方式的最佳排序,西方理论界早已有了比较成熟的理论,例如:西方融资优序论,因此本文认为这一研究方向的研究价值有待商榷;实证研究方法中的数据包络分析法虽然可以实现定量分析,避免了主观方面的影响,但是对股权融资效率进行评价时,其评价的实际是股权融入资金的有效利用程度,而忽略了融资成本等因素,所以其结论难免有失偏颇;对债务融资效率进行评价时,虽然融资成本等因素都已包含在评价模型中,但是指标及模型过于复杂,分析起来也过于冗杂,以至于其得出的结论比较混乱。

三、结束语

随着企业融资难问题再一次被提出,企业融资效率以及如何提高融资效率亦将会得到重视,因此本文认为通过评价企业融资效率为提高融资效率寻找解决途径这一研究方向,将会有一个非常可展望的前景。而且,目前我国上市公司为解决企业融资问题,大都偏重于股权融资,即显著的股权融资偏好现象,但是其股权融资效率究竟如何,这将会是我国上市公司的经营者非常关心的问题,因此,本文认为克服数据包络分析法对股权融资效率评价的偏颇,对我国上市公司股权融资效率进行全面而正确的评价需要进一步的研究。

 

 

   参考文献:

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[2] 曾康霖.怎样看待直接融资与间接融资[J].金融研究,199310

[3] 叶望春.金融工程与金融效率相关问题研究综述[J].经济评论,19994

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[5] 刘海虹.国有企业融资效率与银行危机相关问题研究[J].财经问题研究,20003

[6] 王明华.企业融资效率·融资制度·银行危机[M].北京:中国经济出版社,2000

[7] 方芳,曾辉.中小企业融资方式与融资效率比较[J].经济理论与经济管理,20054

[8] 宋文兵.关于融资方式需要澄清的几个问题[J].金融研究,19981

[9] 吕景波.企业资本结构与融资效率:一个经济学的分析框架[D].中国人民大学博士论文,2003

[10] 高学哲.企业融资效:内涵及外延[J].生产力研究,2005

[11] 聂新兰,黄莲琴.企业融资效率理论分析框架[J].工业技术经济,200710

[12] 卢福财.企业融资效率分析[M].北京:经济管理出版社,2001

[13] 高有才.企业融资效率研究[J].武汉大学博士论文,2003

[14] 杨兴全.我国上市公司融资结构的治理效应分析[J].会计研究,20028

[15] 吕晓伟.我国小型民营企业融资问题探讨[J] .中州学刊2002 

[16] 郑伯良.中小企业融资效率的模糊综合评价[J].科技进步与对策,200211

[17] 邓红征,周长信.中小企业融资效率的模糊综合评价[J].企业经济,20032

[18] 郑文博.论中小企业融资效率[J].中共中央党校博士学位论文,20045

[19] 申景奇.关于中小企业融资活动中的效率分析[J].经济论坛,20077

[20] 胡竹枝,李明月.中小企业融资效率评价[J].华东经济管理,2005(2)

[21] 朱冰心.浙江中小企业融资效率的模糊综合评价和实证分析[J].浙江统计,2005(10)

[22] 肖科,谢婷.湖北中小企业融资效率的模糊综合评价[J].武汉金融,2006(1)

[23] 朱巧伦.中小企业融资效率评析———以郑州市中小企业融资情况为例[J].科技创业月刊,2006(11)

[24] 宋增基,张宗益.上市公司融资效率实证分析[J].商业研究,2003(5)

[25] 刘力昌,冯根福,张道宏,毛红霞.基于DEA的上市公司股权融资效率评价[J].系统工程,2004(1)

[26] 王颖,钟佩聪.中小企业股权融资效率评价[J].经济论坛,2006第23期

[27] 杨蕾.中小企业版上市公司融资效率分析[J].广东外语外贸大学硕士学位论文,2007.5

[28] 李冬梅.黑龙江省上市公司融资效率问题研究[J].哈尔滨工程大学经济学硕士学位论文,2007(1)

[29] 曹晓军,胡达沙.吴杰.我国上市公司股权融资效率问题探讨[J].科技管理研究,2007(3)

[30] 曾江洪,陈迪宇.基于DEA的中小企业债务融资效率研究[J].经济理论与经济管理,2008(1)

 

 

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