摘要：高效的投资决策与合理的资本配置是企业优化资源结构、提升财务绩效、实现可持续发展的核心支撑，但其对企业财务绩效的驱动作用并非简单线性关联，存在明显的区间异质性与门槛特征。本文选取2019年我国A股上市公司年度面板数据，以企业投资支出水平衡量投资效率，以资本配置效率为核心调节载体，以净资产收益率表征企业财务绩效，以企业资本配置效率为门槛变量，运用门槛回归模型实证检验投资效率对企业财务绩效的非线性门槛效应。研究结果表明：企业投资效率对财务绩效存在双重门槛效应，资本配置处于合理区间时，投资效率对财务绩效的促进作用最为显著；资本配置低效、资源错配时，投资不足难以赋能绩效增长，资本配置过度、资源冗余时则会产生成本挤占、投资失效的抑制效应。最后，本文从企业资本优化配置、行业资源统筹引导、市场制度完善三个层面提出优化建议。

关键词：上市公司；投资效率；资本配置；财务绩效；门槛效应

实体经济的高质量发展依托于微观企业的价值提升，而投资决策与资本配置是企业价值创造、财务绩效增长的核心路径。当前，我国资本市场持续完善，企业可获取的融资资源、投资渠道不断拓宽，但企业投资行为异化、资本配置失衡问题愈发凸显，投资效率与财务绩效并未形成稳定的正向匹配关系，严重制约了企业盈利提升与长效发展。在产业转型与市场竞争加剧的双重背景下，厘清投资效率、资本配置与企业财务绩效的内在关联，对企业优化资源布局、提升盈利质量具有重要现实意义。

从企业经营实践来看，当前资本市场企业投资与资本配置呈现显著的两极分化特征，形成了差异化的绩效表现。一方面，部分中小企业存在严重的投资不足、资本配置低效问题，企业闲置资金过多、优质投资项目储备匮乏，资本资源未能有效转化为生产经营资产，产能扩张、业务升级受限，即便维持基本经营运转，也难以实现财务绩效的稳步提升，陷入“低投资、低配置、低绩效”的发展困境。另一方面，部分大型上市公司存在盲目投资、资本过度配置的问题，为追求规模扩张盲目布局多元化项目，资本过度投入非核心业务，出现投资重复、资金闲置、资源错配等问题，高额的投资支出挤占主营业务运营资金，大幅增加企业财务成本与管理压力，短期内压缩企业利润空间，形成“高投资、高冗余、低绩效”的投资悖论。除此之外，多数企业的投资绩效呈现明显的区间化特征，在不同资本配置水平下，投资效率对企业财务绩效的驱动、约束效果存在显著差异。

基于此，传统的线性研究视角无法精准解释投资效率与企业财务绩效的复杂关联机制。投资效率对财务绩效的影响并非单一的正向或负向线性关系，而是依托资本配置水平呈现动态变化，存在显著的临界阈值与区间异质性，即典型的门槛效应。从企业财务经营逻辑来看，企业投资活动具备资金密集、回报滞后、风险不确定的特征，投资资源的边际效用会随资本配置规模、配置结构的变化产生动态波动：当资本配置效率低于临界阈值时，企业资本分散、投资布局不合理，优质投资资源无法落地，投资行为难以赋能绩效提升；当资本配置处于最优区间时，企业资本精准对接优质投资项目，投资效率最大化，能够有效扩大经营规模、降低单位经营成本、提升盈利空间，显著赋能财务绩效增长；当资本配置规模突破临界阈值后，资本过度堆砌、投资项目冗余、资金使用成本激增，投资边际收益持续递减，投资效率的正向赋能效应被抵消，甚至会抑制企业财务绩效提升。

现有研究多聚焦于投资效率、资本配置对企业财务绩效的单一线性影响，较少关注三者的非线性交互门槛特征，对不同资本配置区间下投资效率的绩效异质性影响研究较为薄弱。有鉴于此，本文基于资源配置理论与边际收益递减理论，采用门槛回归模型，实证检验我国A股上市公司投资效率对财务绩效的门槛效应，识别最优资本配置区间，厘清资本配置视角下投资效率影响财务绩效的非线性作用机制，为企业优化投资决策、规范资本配置、提升财务盈利水平提供理论支撑与实践参考。

一、理论分析与研究假设

（一）投资效率、资本配置与企业财务绩效的线性关联理论

学术界关于投资、资本配置与企业财务绩效的关联研究已形成丰富成果，但尚未形成统一的研究结论。部分学者认为高效投资与合理资本配置对企业财务绩效具有显著正向促进作用。张伟等（2021）[1]研究指出，企业通过精准的投资决策、合理的资本资源布局，能够盘活存量资产、优化生产经营结构，扩大企业营收规模，提升资产利用效率，进而显著改善企业财务绩效。李悦（2022）[2]认为，资本配置是连接企业投资行为与经营成果的核心载体，高效的资本配置能够引导资金流向优质项目，提升投资回报率，是企业实现财务绩效稳步增长的核心动力。

也有学者提出非效率投资、资本错配会对企业财务绩效产生抑制效应。陈凯（2020）[3]研究发现，企业盲目扩张投资、资本过度配置会大幅增加企业财务费用与管理成本，挤占主营业务利润，同时多元化投资会分散企业经营精力，加剧经营风险，对当期及滞后财务绩效产生负向冲击。林雨晴（2023）[4]指出，投资不足、资本闲置会导致企业资源浪费，错失市场发展机遇，资产盈利效率持续偏低，长期会弱化企业盈利能力，制约财务绩效提升。

综合现有研究可以发现，投资效率与企业财务绩效并非简单的线性关系，资本配置的差异化状态会导致投资行为呈现正向赋能或负向抑制的双重效果，这也预示三者之间存在显著的非线性门槛特征，传统线性模型无法精准刻画其内在作用关系。

（二）资本配置视角下投资效率对财务绩效的门槛作用机制

基于资源基础观与边际效用递减理论，以资本配置效率为核心门槛变量，投资效率对企业财务绩效的影响存在明显的区间异质性，可划分为三个作用区间，不同区间的作用机制存在显著差异。

1. 低资本配置区间。当企业资本配置效率低于第一门槛值时，企业存在明显的资本闲置、投资不足问题。企业资金储备充足但优质投资项目匮乏，资本资源无法有效对接生产经营、产能升级、技术迭代等核心领域，投资行为仅停留在浅层资产保值层面，无法形成规模化的经营增量。此时投资资源的边际收益极低，投资效率难以有效发挥作用，无法拉动企业营收与利润增长，对财务绩效的促进作用微弱，甚至因资金闲置、资产利用效率偏低，轻微拖累企业财务绩效。

2. 适度资本配置区间。当企业资本配置效率跨越第一门槛值、处于双重门槛区间内时，企业资本布局合理、投资决策科学，资本资源能够精准对接优质投资项目，投资规模与企业经营规模、发展阶段高度匹配。此时企业投资效率达到最优水平，资金利用率大幅提升，能够有效推动产能优化、产品升级、市场拓展，持续降低经营成本、扩大盈利空间，投资的边际收益达到峰值，对企业财务绩效呈现显著的正向促进效应。

3. 高资本配置区间。当企业资本配置效率突破第二门槛值后，企业出现资本过度配置、投资冗余的问题。一方面，企业过度投放资本、盲目扩张投资规模，大量资金沉淀在低效项目、非核心业务中，资金周转效率下降、财务成本大幅攀升；另一方面，过度投资导致企业资源分散，主营业务投入不足、核心竞争力弱化，同时大量新增投资项目不确定性风险加剧，投资失败概率提升，投资边际收益快速递减。最终导致投资效率的正向赋能效应大幅弱化，甚至产生负向抑制效果，造成企业财务绩效增速放缓、盈利水平下滑。

基于上述理论机制分析，本文提出研究假设：H：企业投资效率对财务绩效存在显著的双重门槛效应，资本配置处于不同区间时，投资效率对财务绩效的影响效果存在显著差异。

二、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文选取2019年我国A股上市公司为研究样本，遵循实证研究通用样本筛选原则，剔除ST、*ST财务异常企业、金融类特殊行业企业、数据严重缺失企业、上市不足一年的企业，最终得到2136家A股上市公司的年度有效观测数据。所有企业微观财务数据均来源于国泰安CSMAR数据库、万得Wind数据库，行业分类依据证监会2012年行业分类标准，数据整理、处理与实证分析均采用Stata16.0软件完成。

（二）变量设定

1. 被解释变量：财务绩效（ROE）。参考现有企业财务绩效研究通用指标，本文选取净资产收益率（ROE）衡量企业财务绩效，该指标能够综合反映企业自有资本的盈利效率、整体盈利水平与股东回报能力，规避了单一利润指标的片面性，数据稳定性与代表性更强。计算公式为：净资产收益率=净利润/平均净资产×100%。

2. 解释变量：投资效率（INV）。本文从企业整体投资投入维度衡量投资效率，选取企业购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金占总资产的比值作为核心解释变量，精准反映企业实体投资规模与资源投入效率，契合企业投资行为的核心特征。

3. 门槛变量：资本配置效率（CAP）。借鉴主流研究方法，以企业资本配置效率作为门槛变量，通过企业资本投入与产出的匹配程度测算，用于识别投资效率影响财务绩效的临界阈值，检验不同资本配置区间下二者的异质性作用关系。

4. 控制变量。为规避其他因素对实证结果的干扰，借鉴已有研究成果，选取企业规模（SIZE）、企业年龄（AGE）、资产负债率（LEV）、营业收入增长率（GROW）、股权集中度（TOP1）、现金流水平（CF）作为控制变量，全面控制企业个体特征、财务结构、成长能力、治理水平与现金流状况的影响。其中：企业规模以企业总资产对数衡量；企业年龄以企业成立年限衡量；资产负债率=总负债/总资产；营业收入增长率=（本年营收-上年营收）/上年营收；股权集中度以第一大股东持股比例衡量；现金流水平以经营活动现金流量净额/总资产衡量。

（三）计量方法设定

本文核心研究目标是检验不同资本配置水平下投资效率对企业财务绩效的非线性门槛效应，因此采用Hansen（1999）[5]提出的静态面板门槛回归模型，该模型能够有效识别变量之间的非线性区间关系，精准测算门槛临界值，规避人为分组带来的主观偏差，适配本文的研究假设与实证需求。

基于前文理论假设，本文构建双重门槛回归模型如下：

ROE=β₀+β₁INV·I(CAP≤γ₁)+β₂INV·I(γ₁<CAP≤γ₂)+β₃INV·I(CAP>γ₂)+ΣβControl+μ+ε

其中，ROE为企业i的财务绩效，INV为企业投资效率，CAP为资本配置效率，γ₁、γ₂为双重门槛临界值，I(·)为指示函数，满足括号内条件时取值为1，否则为0；Control为各控制变量，μ为个体固定效应，ε为随机扰动项，β为各变量回归系数。

三、计量结果与分析

（一）描述性统计

为明确各变量的数据分布特征，规避极端值对实证结果的干扰，本文对所有变量进行1%水平的缩尾处理，各核心变量描述性统计结果如表1所示。

由表1可知，2019年我国A股上市公司净资产收益率（ROE）均值为0.062，整体财务盈利水平平稳，但极值差距较大，说明上市公司财务绩效分化特征显著；投资效率（INV）均值为0.058，表明样本企业整体投资投入规模适中，但标准差为0.042，不同企业投资力度差异明显；资本配置效率（CAP）均值为0.526，标准差0.185，反映出上市公司资本配置水平参差不齐，低效配置与过度配置现象并存，为门槛效应的存在提供了充分的数据支撑。各控制变量数据分布合理，无极端异常值，样本数据具备良好的实证有效性。

（二）门槛效应检验与门槛值确定

本文通过自举抽样法（Bootstrap）反复抽样300次，依次对单一门槛、双重门槛、三重门槛效应进行显著性检验，确定模型最优门槛数量，检验结果如表2所示。

注：***、**、*分别表示在1%、5%、10%水平下显著。

由表2检验结果可知，单一门槛效应在1%水平下显著，双重门槛效应在5%水平下显著，三重门槛效应未通过显著性检验。因此，本文模型最优门槛数量为双重门槛，验证了资本配置约束下投资效率对企业财务绩效存在两段区间的非线性影响，前文研究假设成立。

进一步测算双重门槛的具体临界值，结果如表3所示。第一门槛值γ₁=0.385，第二门槛值γ₂=0.692，即资本配置效率38.5%和69.2%为两个临界阈值，可将样本企业划分为低配置区间（CAP≤38.5%）、适度配置区间（38.5%<CAP≤69.2%）、高配置区间（CAP>69.2%）三个组别。

（三）门槛回归结果与分析

基于确定的双重门槛值，本文对模型进行回归分析，最终门槛回归结果如表4所示。

注：***、**、*分别表示在1%、5%、10%水平下显著。

根据表4回归结果，结合三个资本配置区间，具体分析如下：

1. 低资本配置区间（CAP≤0.385）。此区间内投资效率对财务绩效的回归系数为0.132，在10%水平下显著为正。说明当企业资本配置效率低于38.5%时，投资效率对财务绩效仅存在微弱的促进作用。此时企业资本配置结构失衡、资金闲置问题突出，投资行为多为浅层资产投入，无法对接核心经营升级需求，投资资源的边际赋能效应极低，仅能小幅改善企业财务状况，对财务绩效的提升效果十分有限。

2. 适度资本配置区间（0.385<CAP≤0.692）。此区间内回归系数为0.516，在1%水平下显著为正，系数远高于另外两个区间。表明当资本配置效率处于38.5%-69.2%的最优区间时，投资效率对企业财务绩效的正向促进作用达到峰值。该区间下企业资本布局科学合理，资金精准聚焦主营业务与优质投资项目，投资规模与企业发展能力高度匹配，投资资源能够高效转化为营收与利润，资本利用效率、投资回报率达到最优，对企业财务绩效的赋能效果最为显著。

3. 高资本配置区间（CAP>0.692）。此区间内回归系数为0.213，在5%水平下显著为正，系数相较于适度区间大幅下降。说明当资本配置效率超过69.2%后，投资效率对财务绩效的促进效应显著弱化。此时企业资本过度投放、投资规模无序扩张，大量资金沉淀在低效、冗余投资项目中，企业财务费用、管理成本大幅攀升，投资边际收益快速递减。同时资源过度分散导致主营业务投入不足，投资风险持续加剧，使得投资对财务绩效的赋能能力大幅下降，呈现“高配置、高投资、低增效”的异化特征。

从控制变量来看，企业规模、成长能力、股权集中度、现金流水平均显著正向影响企业财务绩效，说明企业规模越大、成长速度越快、现金流越充裕、股权结构越稳定，企业盈利质量与财务绩效水平越高；资产负债率显著负向影响财务绩效，过高的财务杠杆会加剧企业财务风险，挤占利润空间，抑制绩效提升，完全契合企业财务经营基本逻辑。整体模型拟合度良好，实证结果真实可靠。

四、结论及建议

（一）研究结论

本文以2019年我国A股上市公司为研究样本，基于双重门槛模型实证检验了不同资本配置水平下投资效率对企业财务绩效的非线性门槛效应，主要得出以下结论：第一，企业投资效率对财务绩效存在显著的双重门槛效应，二者并非简单线性关系，依托资本配置水平呈现“弱促进-强促进-弱促进”的区间非线性特征；第二，资本配置效率的两个临界门槛值为38.5%和69.2%，38.5%-69.2%为企业资本配置的最优区间，该区间内企业投资资源配置高效、投资效率最优，对财务绩效的赋能效果最强；第三，资本配置不足时，企业投资效率偏低，无法有效拉动财务绩效增长，资本配置过度时，资源冗余、投资失效、成本攀升等问题凸显，显著弱化投资效率的绩效赋能效应。

（二）对策建议

基于上述研究结论，为优化企业资本配置结构、提升投资效率、破解投资绩效悖论、实现企业财务绩效稳步增长，本文从企业、行业、市场政策三个层面提出针对性建议。

1. 企业层面：优化资本配置结构，精准把控投资规模。上市公司应摒弃“投资规模越大越好、资本投入越多越优”的经营误区，结合自身经营规模、发展阶段与行业特性，将资本配置效率稳定控制在38.5%-69.2%的最优区间。资本配置不足的企业，应盘活存量闲置资金，梳理优质投资项目，适度加大主营业务、核心技术、产能升级领域的投资力度，提升资本利用效率与投资回报率；资本配置过度、投资冗余的企业，应精简低效投资项目，剥离非核心冗余资产，收缩无序投资规模，聚焦主营业务发展，降低财务与管理成本，缓解资本错配问题。同时建立投资决策与资本配置动态评估机制，实时调整投资布局与资本结构，实现投资效率与财务绩效的协同提升。

2. 行业层面：搭建行业资源统筹平台，引导差异化资本布局。各行业协会应发挥统筹引导作用，结合行业发展特征，梳理行业最优资本配置区间与合理投资规模标准，针对不同规模、不同发展阶段的企业发布差异化的资本配置与投资指引。搭建行业项目对接、资源共享平台，整合行业优质投资项目资源，引导中小企业精准对接投资需求，解决资本闲置、投资不足问题；同时规范行业投资秩序，杜绝行业内盲目扎堆投资、重复投资现象，减少行业整体资本资源浪费，推动全行业资本高效配置、投资效率整体提升，助力行业企业财务绩效协同增长。

3. 政策层面：完善资本市场制度，实施精准化政策引导。监管部门与政府机构应摒弃一刀切的市场扶持政策，基于企业资本配置与投资效率的区间差异实施差异化调控。对资本配置不足、投资低效的企业，通过信贷扶持、税费优惠等政策引导企业合理投放资本、优化投资结构；对资本配置合理、投资高效的企业，持续给予政策支持，鼓励企业深耕核心业务、稳定盈利水平；对资本过度配置、盲目投资的企业，加强监管约束，规范企业投资行为，倒逼企业优化资本结构。同时持续完善资本市场投融资制度，健全信息披露机制，降低企业投融资风险，营造高效有序的资本配置与投资环境，为企业财务绩效稳步提升提供制度保障。